Прокатившиеся по всему миру кризисы 2000-2001 гг., принесшие американским инвесторам убытки в $10 трлн, показали, что существующие теории оптимизации и прогнозирования фондовых индексов себя исчерпали, необходима ревизия методов финансового менеджмента. Попытку модифицировать классику сделал петербургский ученый к. т. н. Алексей Недосекин. Его подход базируется на известной математической теории нечетко-множественных описаний



- Алексей Олегович, есть ли связь вашей теории с известным методом Г. Марковица?

- В прошлом году мы отметили полвека с момента публикации статьи лауреата Нобелевской премии Г. Марковица `Портфельный выбор`. Он за основу взял золотое правило инвестирования, рассмотрев задачу оптимизации фондового портфеля в координатах `доходность - риск`.

В свое время метод Марковица сильно раскритиковали. И к этому действительно были предпосылки, так как ряд математических допущений не соответствовал реальной природе рынка. Теория не позволяла получать точные оценки. Но на ее основе оказалось возможным перейти к другому типу процесса, который давал не точечные, а размытые данные. Замена одной системы оценок на другую повысила достоверность результатов.

- Задача в постановке Г. Марковица решена полвека назад. В Интернете сегодня можно найти несколько десятков бесплатных калькуляторов подобного рода. То есть появились аналоги?

- Нет, модификацией теории Марковица никто не занимался. Есть теория Шарпа-Линтнера. Она сейчас доминирующая. При исследованиях опираются преимущественно на нее. Теория Марковица в мире находится в загоне.

- Почему вы ее все же взяли за основу?

- Потому что в ней заложена здравая идея: чем выше доход мы ожидаем, тем с большим риском это сопряжено.

- Можно ли популярно объяснить суть вашего подхода оптимизации фондового портфеля?

- Наш метод позволяет старую теорию использовать в новом обличье. На базе нечетко-множественных описаний входные и выходные данные представлены не точечными, а размытыми. Каждая компонента портфеля тоже имеет трехмерное значение. Что это дает? Менеджер, используя эти зазоры, может манипулировать долями, при этом оставаясь в пределах оптимального портфеля.

- Где ваш метод применяется сегодня?

- Мы создали программный продукт, который приобрел ПФ РФ для управления активами. В нем для анализа в качестве исходных данных по каждому фондовому индексу используют трехточечные ожидания доходности и риска. В программе решена задача прогнозирования этих параметров. По существующему законодательству допускается инвестирование пенсионных накоплений в 10 активов, в том числе и зарубежных.

У нас, после того как мы активы разделили на однородные классы, получилось 20 индексов. Однородные классы были выделены в зависимости от региона инвестирования. Это сделать оказалось не так просто: фондовые рынки в разных странах имеют свою специфику. Всего в программе поддерживается около 30 индексов, включая показатели ВВП, инфляции, курсы валют.

- Все же ПФ РФ пользуется этой программой?

- Частично. Программа позволяет на 50 лет вперед рассчитать все финансовые потоки: сколько средств надо инвестировать, сколько вернулось с рынка, сколько надо отдать пенсионерам. Наш продукт преследует вполне определенную цель - оценить будущие доходы от вложений на фондовом рынке. Потом эти параметры закладывают в общую модель, и на основании их ПФ прогнозирует свои потоки.

- В Интернете можно найти ваш рейтинг управляющих компаний пенсионными накоплениями. Расскажите об этом подробнее?

- По нашим исследованиям, из 55 управляющих компаний не все готовы применять пенсионные накопления. Почему? Во-первых, у многих нет опыта работы. Ряд УК был создан, что называется, под задачу. Во-вторых, недостаточен уровень собственного капитала. То есть в перспективе его может не хватить для выполнения нормативов. Потом не все УК прозрачны, особенно если у них в управлении находятся только НПФ, а это абсолютно закрытые структуры.

- Прогноз будет точным, если каждого игрока рынка исследовать на микроуровне. Можно ли такую операцию проделать с помощью вашего метода?

- Каждый эмитент в модели представлен иерархией факторов, и прежде всего финансовых. Пока проводится исследование американских компаний. По Интернету мы регулярно получаем систематизированные отчеты по 9000 компаний. По анализу 10 параметров делается вывод о состоянии эмитента.

- Как вы оцениваете положение фондового рынка США?

- Из 9000 компаний, которые мы наблюдаем, только 20 удовлетворяют требованиям на покупку ценных бумаг. У большинства АО есть проблемы, поэтому их параметры, по нашим расчетам, находятся ниже среднего уровня. Говорить в данном случае о выходе экономики США из рецессии явно преждевременно.

- Применим ли ваш метод для России?

- В отношении российских компаний работа продвигается медленно по объективным причинам. Статистические данные приходится собирать самостоятельно, а потом вручную их обрабатывать. Правда, сейчас занимаемся автоматизацией рутинных операций. В прошлом году в порядке эксперимента я проанализировал 100 компаний, но этот массив данных не позволяет делать выводы о состоянии рынка в целом.

- И все же какие-то выводы вы сделали?

- Инвестиционная привлекательность наших компаний неважная. И это связано в большей степени не с их финансовыми показателями (они отражают состояние АО с опозданием), а с другими параметрами. У нас, к примеру, низкая капитализация, неэффективное управление, плохо внедряются корпоративные информационные системы. Потом наши собственники не заинтересованы, чтобы в компаниях `размывался` контроль. А это сдерживает выпуск акций и их размещение, в том числе и за рубежом.

В России, кроме всего прочего, на поведение акций очень сильно влияет политика. История с `ЮКОСом` здесь очень показательная.

- У `ЮКОСа` были финансовые проблемы. О чем сейчас почему-то умалчивают.

- Согласен. Проведенное год назад мною исследование показало, что у компании в течение полугода был отрицательный чистый оборотный капитал. Из чего следовал вывод: если бы кредиторы предъявили одновременно долги к погашению, то компания не смогла бы рассчитаться. Это был для меня неожиданный вывод, учитывая то, что `ЮКОС` буквально сидит на деньгах. Позже компания восстановила оборотный капитал.

Но все равно наличие огромного количества коротких займов, которые не заменили на длинные, было тревожным сигналом. Если сейчас `ЮКОС` подорвут финансово, я имею в виду ослабление его связи с банками-партнерами, то его кредитный рейтинг сильно пострадает.

- Как сейчас акции `ЮКОСа` котируются на бирже?

- Состояние такого показателя, как цена - доход, у компании не определено, из чего можно сделать вывод о наличии убытков. При этом `ЮКОС` заявил о выплате дивидендов на сумму в $2 млрд. А в последнее время тренд по акциям компании идет вниз. По моему мнению, дно еще не достигнуто.



Список управляющих компаний, допущенных к управлению пенсиями

Наименование управляющей компании Рейтинг привлекательности Рейтинг надежности

УК StockPortal.ru* НАУФОР**

ЗАО `Управляющая компания 2,32 АА

АВК `Дворцовая площадь` (с учетом анализа

информ. прозрачности)

ООО `Управляющая компания `Альфа-Капитал` 2,95 ААА

ЗАО `Управляющая компания 2,43 А

`Брокеркредитсервис` (с учетом анализа

информ. прозрачности)

ЗАО `Управляющая компания `Интерфин КАПИТАЛ` 2,10 А

ООО `Управляющая компания `Капиталъ` 2,83 ААА

ЗАО `Лидер` 2,48 А

ЗАО `Управляющая компания паевыми 2,36 АА

инвестиционными фондами `Монтес Аури`

ЗАО `Управляющая компания `НИКОЙЛ` 2,87 ААА

ЗАО `Объединенная Финансовая Группа `ИНВЕСТ` 2,61 ААА

ЗАО `Паллада Эссет Менеджмент` 2,41 А

ЗАО `ПИОГЛОБАЛ Эссет Менеджмент` 2,44 А

ЗАО `Управляющая компания `ТРИНФИКО` 1,76 ВВВ

ЗАО `Управляющая компания `Тройка Диалог` 2,78 ААА

* Значения рейтинговых оценок: более 2,5 - высокий рейтинг, пенсию доверить можно; от 2,0 до 2,5 - необходимо дополнительное исследование; менее 2 - доверять пенсию преждевременно, необходимо наблюдение.

** Значения рейтинговых оценок по НАУФОР: группа ААА - максимальная надежность; группа АА - очень высокая надежность; группа А - высокая надежность; группа ВВВ - достаточная надежность.